アマゾンのバリュエーションは割高？アマゾンは成長戦略を転換するのか

ゆう（@yu_kabu_life）です。

前回投稿の続きです。前回は5名の方からリクエストを頂きました。応援ボタンありがとうございました。

（前回はこちら）アマゾン株投資家は報われない？ジェフ・ベゾスを取り巻く批判を考える

なお、前回記事で紹介したフィリップモリス（PF）のチャートが「配当再投資なし」となっていましたので、「配当再投資あり」に修正しました。（記事の論旨には影響ありません）

今回は「アマゾンは人気化し過ぎて株価が割高だから、長期的にリターンは低迷する」という意見について考えてみたいと思います。

これはジェレミー・シーゲル教授風に言うと、「投資家のリターンを決定するのはバリュエーション」だとする考え方ですね。

こちらも、具体的なデータで見ていきます。

下図はアマゾンの2009年から2018年の決算期（12月）におけるROE、ROA、BPS、EPSの推移を示しています。

2016年からEPS（1株あたり利益）が上昇していることに注目です。

実は2018年では20.14ドルまでEPSが増大していますので、必然的にPERも下がっているはずです。

PERの推移を見てみます。下図はアマゾンの2009年から2018年の決算期（12月）における株価、PERの推移を示しています。

PERを見てみると、2016年は153倍、2017年は190倍、そして2018年は74倍と急激に低下していることが分かります。

従来アマゾンの成長戦略は利益のほとんどを設備投資や事業展開に回して、ひたすらビジネススケールの拡大を目指すものでした。

いわば「利益度外視」「薄利主義」でしたので、アマゾンのバリュエーションをPERで推し量ることができませんでした。

ところが、2018年になると一転して利益を出してきています。

米国の主要メディアによると「アマゾンは成長戦略を変えることはないだろう」との見解を示していますが、一方でビジネススケールから利益追求へと成長戦略を転換している可能性を否定することもできないはずです。

下図はアマゾンの2009年から2018年の決算期（12月）におけるキャッシュフローの推移を示しています。

フリーキャッシュフローが2017年の64.79億ドル（約7,256億円）から、2018年の172.96億ドル（約1兆9,371億円）と急速に拡大しています。

2018年にかけてフリーキャッシュフローは108.17億ドル（約1兆2,115億円）増えましたが、投資キャッシュフローは14.72億ドル（約1,648億円）になっていますので、明らかにフリーキャッシュ確保の方が大きいです。

これは近年なかったトレンドですので、ベゾスCEOがうっかり屋さんなのでもなければ、意図的にキャッシュを確保しているはずです。

巨額M&Aを狙っているということもあり得ますが、これまで薄利主義で世界最大規模の売上高まで成長して王者になったのですから、今度はその価格決定力を活かして利益確保していくと見るのが自然です。

その兆候は随所に見られます。

例えば、2018年5月、米国内ではプライム会員の年会費が99ドルから119ドルに値上げが実施されました。（日本は据え置き）

他にも今月3月初旬には、多くのサプライヤーへの発注を停止して混乱がありましたね。これは自社での仕入れを減らすことで在庫管理や発送などの費用を抑えられる利益率の高いマーケットプレイスへの出品を促すものです。

アマゾンの売上高に占める米国内の割合は、地域別で67.7％、セグメント別でも61.0%となっていることから、売上高の過半を占める地域から利益を確保していくことは効率的であると言えます。

一方で日本ではどうかというと、昨年2018年4月5日、アマゾンジャパンは配送料を値上げしています。

また、2019年5月から出品者の原資負担で全商品にポイント付与する方針を打ち出したことは記憶に新しいです。

このように米国内はもちろんのこと、世界的な利益追及の流れは今後も続くと見て良さそうです。

これまでは「アマゾンのバリュエーションを誰も正確に分からなかった」という表現が正しいのでしょう。

しかし、いよいよアマゾンのバリュエーションをPERで語れる日が近づいているのかもしれません。

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アマゾンの前回決算内容はこちらです。

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